资本流动快速风险多

作者：许国平

美国及其它发达国家几乎以零利率发行的、用来促进其衰退经济的庞大资金目前相反正在促使资本流动到发展中国家，并推高了商品价格。

正如之前的繁荣所发生的一样，这两个市场的繁荣对发展中国家来说都具有破坏性影响，最终还可能以萧条结束，而这次可能带来更大的破坏性影响。

因此，目前急需国际规范及国内政策措施来控制这种繁荣-萧条的周期。

这是南方中心一份最新研究报告——“资本流入发展中国家之历史观察：当前的繁荣会以萧条结束吗？”的主要结论。

该报告的作者为南方中心的首席经济学家尤马斯阿奎博士，他在上周联合国日内瓦的开幕式上对文章的关键点进行了陈述。联合国贸发会议秘书长素帕猜博士在外交官和联合国成员参加的会上对论文也进行了广泛评述。

阿奎博士称，发达经济体，尤其是美国作为其政策干预的一部分，政府或央行几乎以零利率发行了大量的流动资本。美国联邦储备当前的6000亿“量化宽松”就是一个重要例子。

但是，这些货币扩张措施却一直不能给发达经济体带来稳定、强劲的增长。相反，资金主要被导向为波动资本流动，在新兴经济体和商品市场寻求更高的回报。

这就将不稳定的冲力通过对汇率、资产、信贷、商品等市场的影响传递到发展中国家，威胁其经济增长和稳定性。

此外，资本流动还可能反转，给发展中国家带来极大破坏。因此，对这些资本流动的有效管理对于发展中国家在全球经济动荡中的生存来说十分重要。

文章追溯了战后的几个资本流动繁荣-萧条周期，指出第一个周期从20世纪70年代后期开始，以20世纪80年代拉美的债务危机终止；第二个繁荣从20世纪90年代早期开始，以东亚危机终止；第三个周期从21世纪初开始，以2008年9月莱曼兄弟倒闭终止。

但是，最后的一次萧条只发生了很短的时间，第四个繁荣周期从2009年后半年开始，现在正在高速进行中。

虽然这些周期的性质和最后结果有所不同，但也有一些共同点。繁荣总是伴随流动性快速扩张及主要储备货币发行国，尤其是美国实行低利率，而萧条被资本接收国信贷紧缩和美元走强等条件所催化，给宏观经济带来破坏，这很大一部分是因为资本流动本身的效应。

在当前从2009年中期开始的繁荣中，美国和欧洲（政府注入资金到银行体系）的量化宽松并没有主要转化为其国内信贷扩张，相反通过投资者寻求更高的回报溢入到发展中国家。这是因为发展中国家的利率更高，因此利于“套息交易”（以低利率货币借入，投资到较高利率的货币）。这样发达经济体的风险被转移，而对发展中国家的增长预期提高。

这种流入发展中国家的资本波动有三个负面影响：

l  这些国家汇率大幅升值，从而使其出口竞争力降低，影响其国际收支平衡。具有讽刺意味的是，那些经常项目赤字的国家，比如印度、巴西、南非、土耳其等已经出现了货币大幅升值；

l  一些国家的短期私人债务增加，如果货币升值反转，将增加公司拖欠的机会。

l  在资本流动的同时制造资产泡沫，使资产价格上升，存在流动反转后硬着陆的风险。

文章还显示，商品价格有一个周期，与资本流动相关。这个商品周期同样受到发达经济体提供的流动性和投资者寻求更高回报的影响。

文章提到了商品市场的金融化，（2003-2010年）指数贸易的投资从130亿美元增长到3200亿美元。文章还显示私人资本流动和商品价格波动的关联以及美元价值与商品价格之间的此消彼涨关系。

在翻阅前面几个周期的历史记录后，文章预计资本流动和商品市场的繁荣将会以萧条结束。可能发生的情况有三种：美国突然紧缩；中国货币紧缩和经济增长减慢；主要新兴国家出现国际收支平衡危机或金融危机。

文章研究分析了发展中国家管理资本流动的三个政策方向：货币市场干预与“冲销”；开放和鼓励居民资本流出；资本控制。

文章在指出头两个方案的限制性和缺点时详细阐述了资本控制的需要。一些国家采取的措施没有发挥作用，因为这些措施还不充分，比如当利差很大，货币升值时，对资本流动的低税率还不足以打消做差的意愿。因此，需要对私人从国外借贷进行直接限制，对非居民资金进入国内证券市场进行限制。

文章总结说，如果能有力执行资本控制，则可以带来充分有效的不同效果。发展中国家需要有控制资本流动的坚决行动，既有对内的控制，也有对外的控制，不应允许其货币和经常项目情况失控。

与此同时，还需要改革国际金融机构来减少系统性的不稳定。改革应包括对国际资本流动的规范（包括对资源国的规范）、对商品期货贸易的规范、对货币储备体系及汇率体系的改革。