最近金融市场震荡背后的启示

作者：许国平

过去几个星期，世界金融市场虽说不上经历了一场地震，但也可以说是起了不小的波澜，先是大幅下挫，然后又快速恢复。

对于出现的波动有很多的理由，包括中国将提高利率的谣言，美国经济的衰弱状态等。

最令人信服的解释当是（以非常低的利率）廉价贷款日圆的投机者投资其它货币和资产可以带来较高利率或回报的国家遭遇了日圆的突然大幅升值。

这些投机者很多人都是对冲基金和类似的 “高杠杆”基金，正努力寻求走出日圆的承诺，因为他们担心日本元会进一步升值，偿还日圆面值的贷款将付出更大的大代价。

他们不得不卖掉投资的股份及其它资产，以便用于偿还日圆贷款。因此，一套资产向另一套资产的转移导致了很多国家股市的大幅下挫。

马来西亚金融分析家J. Vong解释了“套利交易”的运行方式，其间高杠杆股票基金以低利率（日本银行之前的贷款利率是0.5%）的一种货币贷款投资到其它回报较高的货币和资产。由于高杠杆效应（比如长远时期资本管理(LTCM) 对冲基金可以贷款高于其资本200倍以上的资金），因此即使贷款利率与投资回报率之间的差额很小，这些资金也可以赚很多钱。

随着中国受到美国的压力越来越大，中国可能将提高利率或者抑制资本流动，因此有热钱突然撤出中国股市来购买日圆，以便清除这些资金的“套利交易”状态的谣言越演越劣。

因此导致的日圆升值使日本投资者担心其产业出口竞争力将下降。上海和日本股市均出现了下挫，而这反过来对亚洲、美国及欧洲其它股市又产生了下降的影响。

过后，日本央行采取行动阻止（并从某种程度上逆转）了日圆的升值。对冲基金感觉偿还日圆的需要减少，金融市场从某种程度上得到恢复。

最近发生的这些事件突出了投机资金的盛行。根据Vong的说法，在货币与资产和货币与货币交换中，单是“套利交易”据估计就有10万亿美圆未付。

这些资金波动很大，根据情况的发展，可从一种资产转为另一种资产，从一种货币转为另一种货币，从一个国家转移到另一个国家，希望事情的发展可以刺激或帮助其的处境并获利。这里有一种“羊群效应”——一些市场领导人感觉的突然转移可以导致其它人紧跟，从而导致资本突然大幅运动。

蜂拥退出导致了1997年的亚洲金融危机，首先影响了泰国，然后是印度尼西亚、韩国、马来西亚和菲律宾。

自亚洲金融危机后，对冲基金产业就扩大，且仍然大部分没有受到规范，尽管偶尔会有一些危机出现。比如LTCM 对冲基金揭示了巨大的200比1的杠杆。只需30亿美元资产，LTCM就可以提供2000亿美元的信贷，坐盘各个市场超过万亿美元。

一些欧洲领导，尤其是德国的一些领导，不时地提出了对于这些对冲基金力量的担忧，担心其会使全球市场不稳定，因此呼吁这些基金的活动能更透明，有更多的规范。

但是却遭到了阻力，尤其是华尔街和美国政府的阻力，他们并不想对自己赢利的金融贸易进行任何规范调节。这得到了美国财政部长汉克．保尔森（Hank Paulson）的支持，他之前曾是巨人投资银行 Goldman Sachs的领导。

前国际货币基金组织经济学家肯尼斯．罗戈夫（Kenneth Rogoff）是最近明确倡导控制对冲基金的分析家。他最近发出警告说，基金的西大荒心理给全球金融体系带来了风险，很多公司都在下同样的赌注。

如果这些公司输了，破产的长线可能会深深地切入以向相同对冲基金借款而赢利的银行体系。罗戈夫批评美国不进行规范的立场等于“告诉投资者自己警惕”，因为正如在西大荒时代一样，没有州长可以帮忙。他敦促德国作为八国集团的主席国不要向这个问题投降，应坚持进行规范。

但是，西方国家在因为自己的基金而遭到重大危机前却不太可能在对冲基金上采取行动，即使只是要求这些基金的运作更透明。

在亚洲金融危机期间，由马来西亚领导的东盟政府要求国际货币基金组织调查对冲基金在引发危机中的作用。国际货币基金组织最初的报告说，对冲基金没有任何作用，这个立场与前首席经济学家现在的立场是有很大的差异的。

给出的一个理由是他们的资金与其他机构相比较小。国际货币基金组织并没有考虑这些基金的高杠杆性质。

马来西亚于是控诉说，对冲基金的杠杆达到了50比1。当LTCM危机显示这个对冲基金的杠杆是200比1时，说明即使这个警告性数字也被证明是被低估了。

如果现在就得出结论说过去几周的金融震荡已经结束还为时过早。即使震荡现在平息了，但也可能会卷土重来，因为目前来说这个潜在的体系不稳定，波动性大。正如地震一样，很难预测下一次将会在什么时候爆发，会严重到什么程度。